1. We're going to argue that certain well-known classic strategies that have worked over the long term will continue to work going forward, though perhaps not at the same level and with different risks than in the past.
2. 알파라고 하는 것은 많은 사람들이 알게 되면 없어지는 성질의 것이다. 사실 과거에 벨류와 같은 특성은 알파의 성질을 가지고 있었을 것 이다. 하지만 재밌는 점은 많은 사람들이 벨류라는 사실을 알게 되었는데도 벨류 주식이 우상향 하는 효과는 없어지지 않았다는 것 이다. 왜 이런 현상이 발생한 걸까? 이런 현상으로 부터 일단 이야기 할 수 있는 것은 벨류효과는 알파가 아니다는 것 아닌가?
왜 그들이 오랜기간 계속해서 우상향 할까?
처음 어떤 전략(밸류)을 발견 했을때 전략의 알파를 향휴하다가, 어느 순간 그 알파를 많은 사람들이 알게 되는 자연스러운 과정에 들어 서는 순간 해당 전략을 사용하는 당신이 생각해 봐야 하는 점이 있다.
1. 그 전략(예를 들어 밸류) 이 앞으로도 계속 작동할 것이라고 진심으로 믿는가?
(만약 믿는다면 리스크/리턴이 어떻게 변할지에 대해 인지해야 한다.)
2. 해당 전략을 수행하는 수수료가 적당 해야 한가.
만약 위의 두가지가 충족 된다면 나는 그 전략이 매우 특별한 전략이라고 생각 한다. 그들은 매우 낮은 코릴레이션으로 부터 발생하는 수익률의 소스가 될 수 있다.
한가지 농담 해보자.
방안에
1. 산타
2. 버니
3. classic known factor
4. high capacity, truly unique alpha that you can identify ex ante and invest in at a high but fair fee
가 있다고 가정해보자.
어떤 것을 가질래?
정답은 3번이다. 왜냐면 나머지는 세상에 존재하지 않기 때문이다.
(Ok... that's a bit extream, we are always looking for alpha too..)
**
we try to defend data mining many ways - with out-of sample tests across time, geography and asset classes being the most important - and we try to use fundamental economic principles to consider potential tail risks absent from our sample.
**
메인 질문에 대한 답을 해보자.
이 질문에 대한 답을 하기 위해 처음에 왜 그런 전략이 working 했는지에 대해 생각해 봐야 할 것이다.
1. The first reason is they work because the investor is receiving a rational risk premium
- 예를들어 가치주를 생각해보자. 싼 주식이 비싼 주식보다 더 리스크가 크다면 그들이 그에 대한 보상을 합리적으로 받아야 함은 합당하다.
더 리스크가 크다는 뜻은 그 투자는 사실 돈을 잃는 구간 이 있다는 뜻이다.
Winning on average is the compensation you get for the times you lose only if those are very painful times to lose
사실 이 pain 이라는 것이 무엇 인지에 대해서는 아직 의견이 분분하다..
2. 두번째 이유는 투자자들이 실수를 저지르기 때문
behavioral finance 의 전문 분야. 싼 주식은 투자자들의 실수.
물론 두가지는 완전 독립적인 분야는 아니다. 둘다 사실 일수도 있다. 또한 두 가지 효가는 시간이 흐름이 있어서 지속적으로 변할 수 있다. 예를들어 싼 주식은 그 주식이 위험하기 때문에 쌌을수 있으나 닷컴 버블에는 투자자들의 잘못된 행동으로 인해 싸졌을 수 있다.
이부분에 대한 논의는 다음에 더 하기로 하고..
What Happens When a Strategy Becomes Known?
1. 첫번째로 어떤 전략이 "risk"-based reasons으로 움직였다고 가정 해보자.
만약 이럴경우 어떤 전략이 사람들에게 많이 알려졌다 하더라도 잘 working 할 것이다.
물론 그렇다고 할지라도 전략이 노출됨에 따라 전략에 대한 효과가 그대로 유지 된다고 할 수는 없을 것이다. The price of risk(how much you're rewared in extra expected return) 가 변하게 될 것 이다. 어쨌든 rational reason 이 있다는 말 자체는 good news 이다.
하지만 bad news 도 있다.
risk 는 Risky하다는 것이다.
(it has to be pain when pain really hurts!)
매우 불편한 이야기다.. 사실
만약 이것을 판다고 할때 이런 사실을 이야기 해준다는건 사실상 팔지 않겠다는 이야기와 다름 없다..
But it is indeed a reason for the expected return premium associated with bearing this risk to be real.
사실 이런점 때문에 behavioral finance 적인 접근이 우리를 매우 유혹한다.
근데 문제는 behavioral finance 적인 접근은 해당 전략이 사라져 버릴 수 있다는 이야기를 내포하고 있는 점이다..
Expected Return and Risk When a Strategy Becomes Known
**샤프레시오 쓸때 리스크 프리 빼주는 이유가 A 에 투자 안했으면 B 로 효과를 보고 있을 것 이기 때문"
밸류 주식은 싸긴 한데 얼마나 싼지를 측정하는 매져로 value spread라는 것을 사용해서 봄.
사람들이 해당 전략을 알게 됨에 따라 얼마나 포지션이 쏠리는지 그 양을 측정 하기 위해 value spread 라는 것을 도입해서 살펴 보곤 하는데 historical value spread 차트를 그려보면 현시점의 value spread 는 과거에 비해 많이 낮아져 있지 않다.
value spread 같은게 fancy해 보이긴 한데 peak 을 찍고 있을때가 아니면 팩터 timing 을 잡는데는 그다지 도움 안된다.
하지만 value spread 가 낮아지면 적어도 주의를 기울일 필요성 정도는 있는 것 같다.
전략에 대해 많은 사람들이 알게 됨으로써 수익률에 어떻게 영향을 미치는지 정확히 알기는 힘들다. 하지만 value spraed를 살펴보면 it's happend yet!
분모인 변동성 부분에 대해 어떤일이 일어날지 생각해 보는 것은 좀더 어렵다.
생각해보면, 사람들이 많이 몰릴수록 crisis가 일어 났을때 많은 사람들이 한꺼번에 특정 전략에서 빠져나가기 때문에 그 위험성은 더 크다는 것을 생각 할 수 있다.
또한 큰 돈이 들어오고 나가면서 생기는 flow 가 변동성 자체를 증가 시킴으로써 샤프를 낮출 수 있다.(Essentially flows now become a new source of day-to-day vol)
value spread와 같이 realized vol 을 value strategy 에 대해 그려 보았다.(rolling 50year monthly vol of the strategy)
market vol 효과를 제거 했을때 이것또한 과거에 비해 큰 이슈가 아님을 알 수 있었다.
Can We Say More About Current attractiveness?
심지어 아직까지 가장 유명한 팩터인 value에 대해서 큰 문제가 발견되지 않았다!
Remember, just because they are now known doesn't mean everyone believes in them or is comfortable with them
Advice to Investors
지금과 같이 많이 연구되고 많이 알려 졌으나 아직 too much well known 되지 않았고 없어지지 않은 팩터들이 있는 상황에서 우리는 어떻게 행동해야 할까?
1. 수익을 기대 하긴 하나 과거와 같은 정도의 수익은 기대하지 않는다.
하지만, 과거와 같은 정도의 수익은 채권 혹은 지수에서도 기대하기 힘들 것 이기 때문에 이 러한 전략들을 포트에 추가 하면서 효과를 보는 일은 더욱더 중요하다고 할 수 있을 것이다.
2. 위에서도 이야기 했지만 금융위기시에 해당 전략들이 더욱더 쉽게 무너질 수 있을 것이라는 사실을 인지하고 있는다. 하지만 long-term 을 보면 수익을 향유할 수 있다.
짧은 기간의 큰 변동성에 포기 하지 않고 살아 남을 수 있을 정도의 돈을 투자 해라.
In conclusion
자신만의 독특한 알파를 추구하는 전략을 가지는 것은 매우 환상적인 일이다. 하지만 독특한 방법으로 알파를 추구하는 전략일수록 해당 전략을 평가하기는 더욱더 힘들어 진다. "Skilil versus luck & data mining versus lucky good draw" 를 파악하기 더욱더 힘들어 진다. 또한 해당 다른 사람들이 해당 알파를 알게 됨으로써 그 알파는 사라져 버릴 것 이다. 잘 알려진 팩터를 분산투자 해라.
댓글 없음:
댓글 쓰기